La réunion de la BCE du mois d’avril n’a pas apporté de surprise majeure. En effet, si la BCE a bien laissé ses taux inchangés, elle a néanmoins confirmé que les conditions d’une baisse étaient presque réunies. Sauf accident de dernière minute, la première baisse de taux devrait donc intervenir en juin – que la Fed baisse ou non cet été ! La BCE devrait, quoi qu’il en soit, rester prudente et ne baisser ses taux que trois fois en 2024 afin de s’assurer d’un repli pérenne de l’inflation dans un contexte d’absence de récession et de marchés du travail tendus. L’évolution de l’euro pourrait aussi limiter la nécessité pour la BCE de baisser ses taux.

Vers une baisse en juin. Bien qu’elle n’ait pas souhaité s’engager sur le prochain comité, la présidente de la BCE, Mme Lagarde, a clairement signalé qu’une baisse en juin était probable. La condition d’une telle baisse est une confiance accrue d’un retour vers la cible de 2 % pour les futures données d’inflation et de projections de la BCE qui seront publiées en juin. Au-delà, la BCE n’a pas non plus voulu s’engager, Mme Lagarde répétant que la BCE restera dépendante des futures publications économiques. La BCE a néanmoins souligné que « les décisions futures du Conseil des gouverneurs feront en sorte que ses taux directeurs restent fixés à des niveaux suffisamment restrictifs, aussi longtemps que nécessaire ». Selon le département de recherche économique de Société Générale Private Banking, la BCE devrait baisser ses taux seulement trois fois en 2024 alors que les marchés anticipent entre 3 et 4 baisses. Plusieurs raisons justifient des baisses de taux modérées :

Pas de récession. Tout d’abord, contrairement aux précédents cycles de baisses de taux (2001, 2008 ou 2011), l’économie de la zone euro ne fait pas face à une forte contraction de l’activité. Au contraire, les indicateurs avancés du cycle ont récemment offert quelques signaux encourageants, laissant augurer un rebond de l’activité au second semestre. Ainsi, en baissant ses taux, la BCE (comme la Fed ou la BoE) ne cherchera pas à éviter ou atténuer une éventuelle récession mais plutôt à normaliser sa politique monétaire face au repli de l’inflation.

Prudence quant à l’évolution de l’inflation. Ensuite, la BCE voudra s’assurer que le repli de l’inflation soit ancré et irréversible. Or, l’exemple des États-Unis ou même de l’Espagne où l’inflation a rebondi de 1,9 % sur un an en juin dernier à 3,2 % en mars, devrait l’inciter à la prudence. Et ce d’autant plus que certaines mesures d’inflation sous-jacente ont récemment légèrement rebondi.

Faiblesse de la productivité. Même si elle ralentit, la croissance des salaires demeure élevée et avec des gains de productivité restant faibles ; cela engendre de fait une croissance des coûts salariaux unitaires élevée et donc un risque sur l’inflation a moyen-terme. Cela étant dit, la BCE remarque que « les entreprises absorbent une partie de l’augmentation des coûts de main-d’œuvre à travers leurs bénéfices ».

La question de l’euro. En plus des aléas économiques, géopolitiques ou liés à l’inflation, la BCE devra également faire avec l’évolution de l’euro. Compte tenu des incertitudes récentes quant à la politique monétaire de la Fed, la BCE voudra éviter une trop forte baisse de l’euro et ainsi ne pourra baisser que modérément ses taux directeurs. Mais un repli limité de l’euro ne serait pas forcément mal vu par la BCE, car il serait synonyme de détente des conditions monétaires.

Clémentine Gallès
Chef Economiste et Stratégiste Société Générale, 22 avril 2024

« La BCE restera dépendante des futures publications économiques. »